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  一個人最重要的智慧,就是認知自己不是柳下惠,也不是孔夫子。所以,最好不要採取「聖人」或「神人」的處世之道,比如說,集中投資兩~三檔股票。

以下摘自「積極型價值投資法:超越市場漲跌的贏家法則

  大家常說多角化投資是投資人唯一能免費獲得的好康,因為這種風險降低策略並不會減少報酬,真的是這樣嗎?巴菲特並不認同,他說:「多角化投資是保護無知,對清楚自己在做什麼的人來說並不合理。」

  這兩種說法都對。一種極端是投資人沒有多角化投資,只持有幾檔股票,讓自己承受不必要的風險。之前提過的強尼就是把積蓄都拿來買五檔太貴的科技股,因而得到慘痛的教訓。(注:強尼在1990年美國大多頭年代,挑選五支科技股:Oracle, Cisco, Sun Microsystem, Microsoft, Intel,逢回就加碼,買不賣長期投資,結果...)

  在這種情況下,你應該自問一檔或多檔持股一夕間暴跌時,你能負荷嗎?不過,財金書不會告訴你的是,只含幾檔股票的投資組合常會大大破壞你做合理決策的能力,尤其是在你最需要做合理決策的時候 (承受壓力時)。管理這種情緒是以多角化投資管理風險中比較主觀的一面,傳統財金書與課程都忽略了這點,因為他們眼中的世界總是理性的。

別賠上所有積蓄 !

  以下是朋友的親身經歷,我們就姑且稱他為傑克吧 (雖然他叫布萊恩)。傑克和太太都在全球最大的保險經紀公司威達信 (Marsh & McLennan)上班,這是一家備受肯定的公司,市值逾200億,營收逾120億,並不是剛起步的新興公司,而是華爾街重視的財金巨擘。多年來,傑克利太太累積了許多威達信的股票,他們都不願出售。

  2000年,傑克問我對於他們把積蓄全投入威達信股票有什麼看法。我表示,雖然我覺得威達信短期內不可能關門大吉,我還是不建議他們把積蓄全放在同一家公司上。安隆、世界通訊或朗訊 (Lucent)的員工都沒料到他們的退休金會消失。雖然威達信消失的機率非常非常低,還是不值得承擔這種不多元化投資的風險,尤其他們兩人的收入也都是來自威達信。傑克聆聽我的意見,也認同我的看法。不過,他覺得沒有必要那麼快處理這件事,還是繼續忙他的生活,沒有採取行動,直到後來......

  幾年後,某個晴天 (至少丹佛的天氣是晴朗的),我開車上班時接到傑克的電話,他問:「你看到威達信發生了什麼事嗎?」我沒看到,傑克說史匹澤 (Eliot Spitzer,當時的紐約州檢察長)起訴威達信綁標,暗示威達信收取利益佣金 (常末揭露)的做法並不是為了客戶的最佳利益。消息一出,威達信的股價近乎腰斬,因為利益佣金佔其營收很大一部分,市場謠傳威達信可能宣告破產。讓我意外的是,傑克當時積蓄還是全放在威達信的股票上,但他還是非常平靜地問我,他和太太應該如何處理威達信的股票。

  在這種壞到不能再壞的情況下,你需要權衡可能結果的發生機率。威達信尚未被起訴前,破產對威達信來說是不可能的結果,現在卻突然變成很有可能了,至少機率從微乎其微變成可以想見。威達信的負債並不高,約佔總資產的30%,不過失去利益佣金後 (利益佣金的前途末卜,它的毛利率近100%)威達信幾乎沒有獲利了。

  另外,這件事給人的感覺很像最近安達信會計事務所崩解的案例,因為這兩家公司都是霏智慧資本或信賴營運,訴訟案會引發客戶大量出走,讓公司關門大吉。如果威達信只是多元投資組合中的一檔股票 (例如15或20檔中的一支),破產的機率 (最糟情境)會被當成普通機率看待,但理論沒有告訴你的是,當機率很低的結果是你無法承擔的情境時 (傑克無法承擔威達信破產的情境),你就會開始把那個結果當成機率高出許多的事情看待。

  傑克沒做多角化投資,他無法把威達信最糟的情境當成機率很低的結果看待,因為那個可能結果是他無法負荷的。

  我們討論完後,傑克認賠賣出好一部分的威達信持股。威達信發生危機時,他正好要買房子,後來只好解約,損失了好一部分的訂金。他也不確定他和太太的飯碗是否還保得住。還好,他們後來都沒有失業。幾個月後,他到另一家保險經紀公司上班 (薪水也漲了)以分散他們的收入來源 (後來在威達信工作的情況也不同了)。我相信他再也不會像以前那樣輕忽風險分散的觀念了。

雞蛋太多或籃子太多

  另一種極端的情況是,投資人持有上百檔股票時會衍生另一種成本:無知。字典為無知下的定義是未受教育、沒察覺或末獲情報,這也是巴菲特所指的成本。投資人的投資組合中包含大量的公司時,他們就不可能深入了解這些公司。缺乏知識就無法做出理性決策,導致投資人做出不理性的行為,損及投資組合的報酬。過度多角化投資的另一種副作用是不重視個別投資決策。在包含上百檔股票的投資組合中,每檔股票可能佔投資組合的1%或更少。犯錯的成本很小 (例如,某支股票漲跌20%時,對投資組合的整體影響只有0.2%而已),不過做對決策的效益也小。這使過度多元化投資的買進持有投資人常對決策漠不關心。

  你應該權衡兩種極端的結果,在兩者之間取得平衡點。學術界人士對於投資組合中確切應該包含幾檔不相關的股票並沒有一致的看法,但他們提出的數字通常是介於16到25檔股票之間。這又是另一個大致正確比精確錯誤更好的例子。我發現包含20檔股票的投資組合比較好管理,也可以提供不錯的風險分散效果。在此情況下,犯錯的成本不會太高,但每項決策都很重要。

  對投資組合進行壓力測試 (測驗不同的可能情境),以了解可能風險成真的機率也很重要,因為它讓投資組合的弱點面對可能成真的事件。例如,2006年中,我的公司為客戶的投資組合進行壓力測試,看它們碰上消費興房市低迷、中國與新興市場成長減緩、美元漲跌、油價漲跌、利率漲跌時的變化。壓力測試顯示對特定風險或事件的風險高低後,我們就可以根據那些資訊對投資組合做非情緒性的調整。

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