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  長期投資是一種「存活偏誤」(survivorship bias),指「人們只見存活者,不見淘汰者的偏見,使我們高估成功機率。它造成很多人犧牲一切,追逐希望渺茫的目標。」不管怎麼說,長期投資的風險過大。

  「在我看來,長期投資人是市場上最大的賭客,下了注之後就不改變。如果賭錯了,投資人可能喪失一切,因為他們在投機性投資的賭桌下注後,就不會改變。這種策略當然有很多賺錢的例子,你聽到的就是這種例子,但是這種策略賠錢的例子更多,證明買進長抱的長期策略不是好方法。這種事情在雞尾酒會上不是很好的話題,投資人不願討論這種事,這就是你從來沒有聽過長期投資股票不好的原因。」(Larry Willams /「The Right Stock At The Right Time」)

股票長期績效很好?

  在《樂觀主義者的勝利:l01年全球投資報酬》一書中,作者迪生(EiroyDimson)馬旭(Paul Marsh)及史丹頓(Mike Staunton)舉證說明,大部分的股市報酬分析都過度樂觀。三位作者表示,大部分研究忽視股票表現極差的地方或時期。他們調查16個主要國家(美國和包括英國在內的15國),發現「標準分析給了投資人誤導印象,以為股票長期績效很好。

  美國股市在過去數十年間事實上是不斷創新高的大多頭市場,然而在台灣或大部分的股市則是高低點不斷反覆的區間市場,譬如台股幾年前的萬點,至今都無法越過。在美國那種市場,「買,不賣」的長期投資策略的確是最成功的策略(當然還要選對股,否則也是血本無歸如李佛摩或賴利的忠告),但用之於其他股市,則很可能是「坐電梯」的策略,更何況你要選到類似可口可樂的股票,則又更屬不易。

  以下兩張圖顯示,基本上道瓊近一百年是多頭走勢,如果你在1950年買進道瓊指數,還不必買到可口可樂,只要買進抱牢,你就可以從200點漲到一萬2千點(那是幾倍了?60倍)所以以美國股市來解釋長期投資的妙處當然是最適合不過了。

  不過如果換到台灣,如果你在1994年10月,抱到2012年6月,歷經18年的時間,抱歉!你還是賠錢的。這段期間,DOW還是從4000點漲到一萬二近三倍之多。

  由此可見,使用適合美國過去歷史的投資策略,其實只是一種「存活偏誤」(參見《存活偏誤》),只能歸功於命好運氣好。

圖一、美國道瓊106年歷史走勢圖

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(摘自「積極型價值投資法」)

圖二:台灣加權近16年走勢圖

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想複製巴菲特的成功?在目前年代或許我們還是醒醒吧

鉅亨網編譯許光吟 綜合外電2017/09/26 18:181

  在這個時代,想複製成下一個股神巴菲特 (Warren Buffett),或許已經不太可能。

  《Zerohedge》報導,知名美國調研公司 Macro-Allocation 創辦人 Paul Brodsky 近日刊文分析,巴菲特所生長的年代為 1930 年,這在美國經濟史上來說,是一個信貸增長引動資產通膨的黃金年代,而巴菲特確實是天資過人,但也因為剛好搭上了這股順風車,才造就了現在的「股神」。

  回顧 1960 年代,當時的美國國會對政府擴大債務、增加開支的行為開了大門,這直接導致了美元在 1958 年至 1970 年間氾濫發行,引爆 1970 年代布列敦森林體系崩潰,世界貨幣體系自此從固定匯率制度,轉向浮動匯率制度。

  1980 年代初期,美國總統雷根 (Ronald Reagan) 主政時期,美元在政府貨幣政策緊縮、財政政策擴張等雙重刺激的帶動下,出現了暴升,而受到財政刺激的帶動,故在 1980 年代之初,美國的實體經濟可謂是相當活絡。

  1981 年至 1982 年晚期,美國再度遭遇到嚴重惡性通膨的問題,1981 年七月,美國聯準會 (Fed) 決議升息至 20%,雖然這樣的高利率令同期美股大跌了 24% 之多,但 Fed 的高利率政策也確實開始發生了果效,美國惡性通膨的狀況,隨後獲得控制。

  1986 年代,美國自主退休帳戶 (Self-Directed IRA) 受到美國政府廣泛推廣,美國民眾也日漸接受,而也就是這項舉措,開啟了人們對於股票、債券投資興趣的大門。

  Fed 在 1981 年採行高利率政策之後,見到美國通膨逐步回穩,也就將基準利率逐漸調降,低利率環境意味著債務能夠輕鬆的進行再融資,故美國股市就在低利率以及 IRA 的推動下,開啟了一波大牛市。

  Paul Brodsky 統計,在巴菲特的 60 年投資生涯裡,前 30 年內,也就是自 1956 年至 1986 年間,巴菲特的淨資產出現爆炸性增長達 1 萬倍,同期 S&P 500 則上漲了 5 倍;而在巴菲特的後 30 年投資生涯中,也就是 1986 年至今,巴菲特淨資產又增長了 55 倍,同期 S&P 500 指數約增長了 12 倍。

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X 軸:巴菲特年紀 Y 軸:巴菲特之淨資產 圖片來源:Zerohedge

  Paul Brodsky 指出,由於目前美股市場的估值已經相當高,同時資金的槓桿程度也不低,即使現在有人有著和巴菲特一樣的聰明才智,估計也很難賺到顯著的超額報酬。

  最後,Paul Brodsky 在文章總結表示,X 世代與千禧世代的人們,或許不應該將手上神聖的選票,投給 70 歲以上的總統候選人 (暗指川普),Brodsky 建議,這些世代的人們應該將手上的選票交給 35 歲至 40 歲的候選人,因為只有這個年代的人,才能夠在同一個視野上,重建彼此的未來。

李佛摩的忠告

  「數年前 ,大家都認為投資紐約 NewHaven & Hartford 鐵路公司比投資銀行來得安全。一九O二年四月二十八日,NewHaven 的股價是每股225美元。一九O六年十二月,芝加哥Milwaukee&St.Paul每股199.62美元。同年一月,芝加哥North western Railway每股240美元。二月九日,Great Northern Railway一股是348美元。這些股票全都派發優厚的股利。

  現在,讓我們來看看這些「投資股」。一九四O年一月二日的報價如下:紐約NewHaven&Hartford 鐵路公司每股0.5美元(注:原225);芝加哥Northwestern每股大約0.31美元(注:原240),GreatNorthernRailway每股26.62美元(注:原348)。這一天沒有芝加哥Milwaukee&St.Paul的報價,在一九四O年一月五日,我們看到它是每股0.25美元(注:原199.62)。

  我很輕易地就可以列出上百家今非昔比的公司名單,這些公司在我那個時代裡可算是一等一的投資股,如今它們卻一文不名。由此可見,這些上乘的投資大栽肋斗,所謂保守型投資人的錢財也就如此這般地一路散盡。

  投機客一樣會在股市中痛失財富。但是,我相信以下的講法自有其可信度:純粹投機在股市中所損失的錢,與自命為投資人放任其投資隨波沈浮所造成的龐大損失相比,不過是小巫見大巫。依我個人淺見,所謂投資人才是不折不扣的大賭徒。他們決定好要押哪一注後就從一而終,假如這個決定錯了,他們就死抱持股直到賠光為止。」(傑西‧李佛摩之股市操盤術)

李佛摩績優股爆虧表

 

股名

日期

股價

日期

股價

跌幅

NewHaven & Hartford

1902/4/28

225

1940/1/2

0.5

-99.78%

Milwaukee&St.Paul

1906/12/30

199.62

1940/1/5

0.25

-99.87%

North western Railway

1906/1/31

240

1940/1/2

0.31

-99.87%

Great Northern Railway

1906/2/9

348

1940/1/2

20.62

-94.07%

 

Larry Willams論長期投資的謬誤

  股市投資有一個常見的迷思,就是投資人只要買績優股,然後長期抱住。其實根本不是這樣,這種說法很容易誤導。我們長期唯一能夠確定的事情。是長久之後大多數人都會死掉。

  我舉一個實際的例子,福特汽車公司一直是重要的績優股,近年來,福特公司的表現很好。然而,如果你像很多人一樣,因爲福特每股配發26美元的股息,在1970年代末期冒進福特一萬股,每年應該會收到2萬6000美元的股息。

  到了1984年,買進後長抱的長期策略績效變得沒有這麼好了,因爲股息降爲173美元,使你的收盆減爲1萬7,300美元,股價當然也下跌了。接下來情況沒有什麼好轉,1981年時,股息降爲0.8美元,因此你每年收不到2萬6000美元。一萬股的投資現在只能拿到8,000美元。這種趨勢持續下去。1982年福特公司根本沒有分派股息。購買典型績優股福特汽車的投資人一無所獲,在15年等待期間採用長期策略的人並不成功,反而受到嚴重傷害。

  股票並非總是上漲,連績優股也一樣,其中有原因可以解釋。在我看來,長期投資人是市場上最大的賭客,下了注之後就不改變。如果賭錯了,投資人可能喪失一切,因爲他們在投機性投資的賭桌下注後,就不曾改變。這種策略當然有很多賺錢的例子,你聽到的就是這種例子,但是這種策略賠錢的例子更多,證明買進長抱的長期策略不是好方法。這種事情在雞尾酒會上不是很好的話題,投資人不願討論這種事,這就是你從來沒有聽過長期投資股票不好的原因。

  下面列出一些績優股,希望你看一看,你願意長期持有這種投資組合嗎?

美國運通(American Express)
雅芳(Avon Products)
迪士尼(Disney)
美國無線電(RCA)
西屋(Westing house)
寶麗來(Polaroid)
漢威(Honeywell)
霍華詹森(Howard Johnson)

  這些都是賺錢的大公司,是完美的投資組合。在1972到1974年間,持有這些公司卻很不好,這些股票在這段期間價值下跌超遇80%以上。

  假設你的研判正確,卻在1972至1973年高峰期的錯誤時機買進,你在這些股價陸續創新低價時會損失80%以上°在你乾等長期趨勢解救你的困境時這是很大的壓力!再考慮一下長期策略的道理。還應該買進之後就忘掉股票嗎?

  有些人永遠學不到教訓。1972與1973年間,大家認定的績優股的確遭到懲罰。但是和2000與2001年的情形相比,根本不夠看。備受歡迎的《價值》(Worth)雜誌是出名的財經刊物,這本雜誌主編列出一些股票,說是「新經濟最好的代表...編輯群選出這些公司,是因爲這些公司業務計劃健全、產品品質優異、財務健全、營運有效率、經理人能幹,些公司也在有爆發性成長潛力的市場中營運。」

  這本雜誌的主編至少都深入了解市場,經驗豐富,否則也當不上主編,我也認爲,他們不是新來乍到的人。他們對這些股票和新經濟都很有好評,以下是他們在2000年8月推薦時,以及2001年8月和2002年底的價格。

長期.gif

  你現在可以看出追逐狂飆成長股的代價多高,投資人如果遵循《價值》雜誌主編的建議,會虧損將近85%。我不知道你怎麼想,但是我認爲,投資人以前如果認爲這些股票穩當之至,一定要經過很多、很多年,才會看到這些熱門股稍微接近損盆平衡點。訂這本雜誌的代價相當高昂,證明了我認爲市場教育不是毫無價值、就是極爲珍貴的說法,很少有介於兩者之間的情況。

  2000年8月號的《價值》雜誌誇稱,這些股票從這一年年初到當時,一共上漲了31.8%,一年來更上漲了116%。這點現在已經沒有什麼意義了,真正的意義或是我們應該從中學到的教訓是:除了停訂這本雜誌之外,就是追逐熱門領導股很危險,領導股最後經常敬陪末座,於是你就抱著希望破减的燙手山芋。投資有一個簡單的事實,就是大多數投資人追逐最近的熱門股時,遊戲就結束了。

  這一點最好這樣說:一旦散戶學會打開股市無限財富密碼鎖的祕訣,別人就會改變密碼!

米勒與柯達

  以上的故事其實最近才發生過。曾連續15年打敗美股大盤的基金傳奇人物米勒,看好柯達股價會達到三位數,於是從2000年第二季開始買進柯達股票,到2005年底時,美盛共持有24.9%的柯達股權。米勒的價值信託基金持有柯達股權逾10年,直到柯達市值過去十年蒸發90%後,才出售這些股票。

  柯達股價27日收3.43美元,遠低於1999年底的66.25美元。根據標準普爾公司的資料,目前市值為9.23億美元的柯達,1974年以市值170億美元高居標普500指數第三大成分股,但在1996年底達到267億美元的高峰後,便開始一路下滑,去年12月與紐約時報同遭標普500指數除名。

  研究業者晨星公司資深分析師休斯指出,美盛先前認為柯達股價只是暫時下跌,公司營運將迅速重回正軌,事實證明,這不只是個錯誤,也讓客戶感到焦慮。(【經濟日報╱編譯簡國帆/彭博資訊二十八日電】 2011.06.29 )

不完美的理解是人類的常態

  買進以後就不管,這當然是極為危險的事,如果我們能時時檢視其基本面的變化,及早因應,是否就不會有那種危險?米勒與柯達的故事告訴我們,即使你不斷評估一家公司,而且你擁有極為專業的知識,你一樣可能犯下極大的判斷錯誤。

  安東尼‧波頓說道:「投資管理最重要的就是犯錯的多寡--50%到60%的「命中率」算是好的。要獲得好績效,你只需要少數幾檔贏家,並且能夠避開輸家-- 嘗試靠不常輸而贏。記住,平均來說,你每五個投資決定至少有二個會出錯。可能其中之一是因為你買進股票後發生一些變化,另一個則是因為一開始的前提就是錯的。

  「我把技術面視為一檔股票在特定時刻,所有可得的基本觀點的總合,有時候它會預示警告訊號或潛在的問題。所有專業基金經理人都知道,他們挑選的股票至少有五分之二不會正如他們的預期,在這時候技術分析就很有用。」(「逆勢出擊」)

  既然你不是神仙,挑錯股票在所難免,所以搭配技術面,並設定適當的停損機制應該都是必需的,毫無節制的逢低加碼,過度相信自己實不足取。

在正確的時間進場,也在正確的時間出場

  Larry Willams在「The Right Stock At The Right Time」一書中如此建議:

  「你可能會這樣想:賭明天的情況相當冒險,充滿了風險和機運。現在想像一下,賭20~30年後的某一天,認為自己可以看到那麼久的將來,難道不瘋狂嗎?大家受到長期投資觀念的吸引,是因為這樣就不必做很多決定,不必深入研究,因此喜歡長期儲蓄的觀念。大家認為自己有某種長期計劃,會覺得舒服和窩心,認為自己已經把一生都規劃好了。

  好的投資可能變成長期投資,這就是為什麼我們所做的每一個投資,都要配合生活與市場的變化,不斷重新評估的原因。

  因此投資人選擇的時間架構跟投資標的一樣重要,前面我們看過道瓊指數的季節性型態,發現道瓊指數的主要漲勢與跌勢通常持續6個月到一年。但是股市投資顯然沒有簡單明瞭的方法,過去沒有、將來也不會有,因此我認為,我們投資的目的應該是在正確的時間進場,也在正確的時間出場。

  我們顯然絕不可能完美無缺地做到這一點,但是資料清楚顯示,在中期時間架構內,即使只做到一部分,也比長期「買進與祈禱」的策略成功多了。

  如果你買進股票的目的,是要花6個月到大約一年內獲利,我認為你的成就會遠勝過短期交易者或長期持有的投資人。」

參考書目:

■ The Right Stock At The Right Time / Larry Willams

■ 蜥蜴腦投資術 / Terry Burnharm

■ 逆勢出擊 / 安東尼‧波頓

■ 傑西‧李佛摩之股市操盤術 / 李佛摩





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